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“MLF续作+逆回购”模式有望持续 货币政策向中性回归

发布时间:2019-04-18  点击率:

4月18日,央行开展800亿元7天逆回购,连续第二日投放,今日无逆回购到期,实现净投放800亿元。相对4月17日而言,央行MLF减量、逆回购加码。

数据显示,4月17日,央行开展2000亿元1年期MLF操作,中标利率3.3%,与上期持平;当日有3665亿元MLF到期;稍早通过7天逆回购投放1600亿元,两者合计后基本实现等量对冲。

对此,中信证券明明债券研究团队认为,昨日公开市场操作选择部分续作MLF+逆回购的方式对冲资金缺口,而且MLF缩量续作,放弃降准和TMLF操作,稳定短端货币、调控信贷冲动的目的明显。

从逆回购层面来看,公开市场操作工具的期限结构2016年以来历经多次调整,具体为:2016年的锁短放长→2017年上半年锁长放短→2017年下半年锁短放长→2018年锁长放短的过程。且2016年MLF操作层面也出现了明显的锁短放长特征。从逆回购、MLF和降准的全口径流动性投放来看,操作的期限结构经历了2016年锁短放长→2017年锁长放短→2018年锁短放长→2019年锁长放短的阶段。

明明债券研究团队表示,脱离总量谈结构或者脱离结构谈总量都容易产生一叶障目的错误,在分析结构的同时还需结合总量。2016年8月份开始货币政策开始呈现锁短放长的特征,致银行体系资金的期限加权成本上升,资金利率中枢稳步上移、波动性增强,且始终高于政策利率。2019年锁短放长操作则是体现在流动性总量投放有所缩量和加权期限锁短的特征,导致了货币市场利率中枢缓慢提升而波动性增强,但货币市场利率中枢仍然低于政策利率。

相比较而言,2016年和2019年货币操作的不同特征都体现了货币政策偏紧,但目的有所不同,明明债券研究团队指出,2016年流动性投放锁短放长的目的是通过增加长期流动性投放、减少短期资金供给来推升加权资金利率,拉平利率曲线以抑制期限套利。2019年锁长放短则是针对一季度、尤其是3月份信贷投放超预期,通过减少中长期流动性投放,包括缩量续作MLF、降准推迟来平滑信贷。展望未来,货币政策将会表现为中性偏紧,流动性供给会略小于流动性到期量。

华泰固收张继强团队则认为,货币政策从救急模式向中性回归。究其原因,一季度信贷、社融等数据大幅超出市场预期,宏观经济预期好转,央行一季度例会重提“管好货币供给总闸门”、“防风险”,此次减量续作MLF以匹配流动性的需求结构,平滑信贷、社融的增长,防止“大水漫灌”流动性幻觉的产生。

不过,张继强团队也表示,二季度资金缺口仍较大,“MLF续作+逆回购”模式有望持续,降准有必要性但4月难落地。此次减量续作后二季度MLF到期量仍高达8190亿元,后续MLF续作仍将持续;4、5月为缴税大月,预计缴税规模达5000亿元;地方债发行规模可能在7000亿左右。加上信贷派生存款消耗超储,预计二季度的流动性缺口仍接近2万亿。后续资金面的扰动因素仍然较多,降准有必要性但四月份难落地,预计央行还会通过公开市场操作补充资金缺口。

张继强团队认为,周一央行例会上,货币政策措辞出现了边际变化,重提“总闸门”,并对国内外经济形势的表述更加乐观,其背后是宏观政策效果显现,货币政策重心的微妙变化。MLF 减量是对“总闸门”的呼应,逆回购操作是为熨平短期资金面波动。我们认为货币政策在前期承担了较多的救急任务,本质上是一种危机预防模式,近期已经重新兼顾其他传统目标,向稳健中性常态回归。

来源:证券时报网

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